今日4月份經濟數據發布，整體不及預期，工業增加值、城鎮固定資產投資、社會消費品零售總額同比均回落。細分來看，投資端小幅回落，主要受制造業投資增速超預期回落影響；消費端整體回落較大，特別是地產下游消費下行幅度居前。

我們認為，短期來看，經濟數據超預期回落，經濟仍處于企穩初期，短期內或將有所反復，“穩增長”仍然是宏觀經濟調控的重要任務，在底線思維指導下逆周期調控政策將相機抉擇。中長期來看，隨著外部環境的不確定性增加，調結構、產業轉型升級是必然趨勢，在這樣的背景下，代表新經濟發展方向的成長股表現將會更好。

一、4月經濟數據解讀

（1）投資端小幅回落，制造業投資是最主要拖累因素

4月份投資端小幅回落，制造業投資是最主要拖累因素。其中：房地產投資同比增11.9%，較前值小幅回升0.1個百分點；基建投資同比增4.4%，與前值持平；制造業投資同比增2.5%，前值為4.6%，回落2.1個百分點，是投資端最主要的拖累因素。

① 房地產投資韌性較強，主要受房企交房臨近下建安剛性支出支撐，預計年內高增速難以維持但將具備韌性。4月份房地產投資延續年初以來的高速增長，成為投資端最主要的推動因素。受相對寬松的政策環境影響，4月份房地產企業資金流出現明顯改善，房地產開發企業到位資金同比增8.9%，較前值大幅上行4個百分點。

但是，今年以來房地產投資的增長主要由建安投資推動，未來房地產投資能否維持現在的高增速，仍然存在著比較大的不確定性因素。一般來說，土地購置會領先房地產投資6-12個月，而年初以來房企對拿地都比較審慎，比如，100大中城市土地成交面積大幅下滑，未來房企投資可能可持續性將會有所下降。

圖1：房地產企業資金來源增速大幅回升

數據來源：Wind

圖2：土地成交面積加速下滑

數據來源：Wind

② 在高基數效應影響下基建投資同比增速持平4.4%。去年1-4月基建累計增速12.4%，基數仍較高，對基建回升節奏有一定影響，預期未來仍將保持穩中有升的趨勢。但是，考慮到1季度經濟企穩跡象累計，防風險的底線思維下杠桿力度或將弱化，但仍將發揮托底作用。

③ 制造業投資受前期盈利下滑影響，1-4月累計同比增速繼續下滑至2.5%，是投資端的主要拖累。目前來看內外需短期內仍趨弱，制造業投資仍將繼續承壓，緩解民企融資難、制造業減稅降費的各類政策效果仍待發揮。但高技術產業投資保持較快增長，高技術制造業和高技術服務業投資同比分別增長11.4%和15.5%，增速分別快于全部投資5.3和9.4個百分點。

（2）受假期錯位影響，消費端不及預期

消費端受假期同比減少影響增速回落，短期數據或將反復，但預計年內仍將維持穩健。4月社消零售增速7.2%，限額以上零售增速1.8%，均較3月下滑，但是，4月假期同比減少2天，按照統計局的測算，剔除這一因素之后，4月全國社會零售總額同比增8.7%，與上月持平。

細分項來看，房地產下游消費增速回落最為明顯；另外，石油及制品消費受去年高基數影響，大幅回落7個百分點至0.1%，也對社零造成較大的拖累。而汽車作為去年下半年以來消費的主要拖累項，4月汽車項（-2.1%）對消費的拖累有所弱化；除此之外，文化辦公用品（3.6%）轉正，糧油食品（9.3%）、日用品（12.6%）、中西醫藥（11.5%）等必選消費仍保持較高增速，個稅減稅和居民收入增速上行仍將對消費帶來邊際支撐作用。

圖3：地產下游消費增速大幅回落

數據來源：Wind

圖4：汽車項對消費的拖累弱化

數據來源：Wind

二、經濟下行壓力仍存，未來寬松邊際或有所提升

今年以來，總量政策的總體基調是“托而不舉”，短期經濟筑底過程中仍有波折，因此，“穩增長”仍然是宏觀經濟調控的重要任務。展望未來，逆周期調控政策將在底線思維指導下相機抉擇。

以貨幣政策為例，在今年一季度各項經濟數據都向好的背景下，4月份貨幣政策有邊際收緊的預期，監管層也多次提及“不搞大水漫灌”“把好貨幣總閘門”等。但是，隨著5月份以來外部環境的不確定性增加，目前仍需要保持流動性合理充裕。因此，今日央行在定向降準前夕超額續作2000億元的中期借貸便利（MLF），考慮今日200億元的逆回購到期，央行通過公開市場操作凈投放流動性240億元；另外，央行對千家縣域農商行定向降準正式實施，首期將釋放約1000億元的流動性。

三、經濟轉型升級方向不變，長期看好代表新經濟發展方向的成長股

隨著外部環境的不確定性增加，調整產業結構、進行產業轉型升級是我國經濟發展的必然趨勢，而經濟下滑壓力是制約的主要因素，現在宏觀調控政策也在尋找兩者的平衡點。以前，我國經濟發展的動力主要來自于地產、基建等投資性行業，只需要注入充足的流動性，對于經濟的刺激作用是非常明顯的；但是，未來經濟發展的方向已經轉變，高端制造、產業升級將是明確的方向。

從中長期的視角來看，中央提出注重以供給側結構性改革的辦法穩需求，注重高質量發展，目前科創板、減稅降費、退市制度等一系列的改革都在穩步推進，助力新經濟更好的發展，未來成長股將更具投資優勢。

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