春季躁動，或是A股特有的現象，最近幾年也越來越被市場所關注。歲末年初，往往政策積極貨幣寬松，而上市公司又處于業績真空期，此時市場對全年會有一個相對美好又樂觀的預期，這樣就催生了我們常說的“春季躁動行情”。

相比往年，今年的春季躁動行情有些特殊：經歷了長達半年的震蕩行情之后，A股于去年12月向上突破，提前開啟了2020年的春季躁動行情，到現在已經有1個多月了，期間上證綜指漲了8.18%，創業板指漲了15.48%。

行情演進到現在，這個“躁動”是否會持續，或者說還將持續多久，可能是當前投資者最為關心的問題。每年的行情,根據政策面和基本面都會有不同特征，我們希望通過分析今年春季的具體形勢，來盡力解答這個疑問，可能并不準確，但至少提供一種新的思考邏輯。

在真正介入任何一項投資之前，都應該把兩個問題搞清楚。

第一個問題，是否有足夠的資金流入，換句話說就是有沒有錢來買股票。答案是肯定的，未來大量的潛在資金有望持續流入A股，在量級上甚至遠高于目前參與的資金。通俗點講就是：錢很夠，還很多。這些資金來自多個途徑，主要來自四個方面：

（1）以保險、銀行理財子公司為代表的國內金融機構。比如保險公司，目前國內的保險資金超過80%都配置在固收類和現金類資產，整體持股比例僅為10%左右，遠低于發達資本市場超過30%的持股比例。因為在《資管新規》之前，保險公司通過配置一些非標資產就能獲得不錯的收益，配置股票的動力并不是特別強；而《資管新規》之后，非標資產持續在收縮，增加高收益的基礎資產成為險資的當務之急，而能夠滿足險資的投資需求的，主要是權益類資產。

（2）外資。各方面的討論都比較充分了，在此就不過多地贅述。從估值和收益的情況來看，A股應該算是全球的“核心資產”，對于外資具有很強的吸引力；并且，相比日本、韓國以及中國臺灣等市場，外資在A股中的占比僅為3%左右，遠低于這些市場15%以上的比重。所以，未來外資流入肯定是長期的趨勢。

（3）居民儲蓄資金。近日，銀保監會發布《關于推動銀行業和保險業高質量發展的指導意見》，這個《意見》指出，未來要大力發展企業年金、職業年金、各類健康和養老保險業務，多渠道促進居民儲蓄有效轉化為資本市場長期資金。這個文件，或許只是開始，未來會有越來越多的居民儲蓄從其他領域逐步轉移到資本市場。

（4）房地產領域的溢出資金。過去十年，可以說是中國樓市的“黃金十年”，70%的居民財富都配置在房地產上；但是，現在隨著房價高企以及“房住不炒”的調控原則之下，炒房的吸引力大幅下降，使得居民財富被迫尋找新的投資機會。而能夠承接這百萬億量級資金的，主要是權益市場。

“錢”的問題解決了，下一個還需要考慮的問題是資金來了，市場上有沒有足夠的好股票買。如果光有資金沒有好股票，短期雖然會很猛烈，但最終會由于股價和基本面不匹配帶來同樣巨幅的調整，就像2015年發生的那樣。

這里首先要明確“好股票”的概念，

好的股票必須是股價和基本面相匹配，估值過高透支了未來大部分收益空間的股票就很難被稱為好的股票。我們知道，蘋果公司是全球知名的電子設備生廠商，2019年的ROE達到55.9%，從基本面角度分析，蘋果公司無疑是一家優秀的公司。但是，如果我們假設蘋果公司的估值達到100倍的PE，就很難說它是一個好股票。而針對不同的公司、不同的市場環境，估值的方法是千差萬別的，有時候適合用PE、PS估值，有時候適合用DCF估值，有時候甚至可以直接用市值進行簡單估算。

但無論用哪一種估值方法，“好的股票”都至少需要具備兩個基本條件：

（1）股票背后的公司必須具備明確的業務模式或資產價值。是成長股就要有核心的成長邏輯，是價值股就要有持續穩定的收益，而一些市場熱門的“概念股”常由于缺乏這個條件而不能成為好股票，投資這些股票大概率也很難獲利。

（2）股票的估值必須落在“合理區間”。我們持有一個股票獲得的收益往往是從當前的估值到未來估值之間的差價。所以說若當前估值明顯偏高，接近甚至超過未來一段時間后的合理估值，那對應的收益空間將很有限，甚至會產生虧損。但是由于估值的方式千差萬別，我們很難找到公認的合理估值，所以選取個合理估值區間將更為現實。

這個區間對于不同類型的公司和不同的市場環境也會有較大的差別，比如一個創新型的公司，產品和業務在快速爆發，但利潤尚未出來，我們可能會選擇幾年后業務進入穩定增長期時確定一個合理取值區間。又比如行情好的時候，對于企業長期盈利情況樂觀，我們可能不僅局限于當年的合理估值，會把估值區間放大到第二年，甚至第三年。而行情較差的時候，能著眼于當前的盈利就不錯了，我們可能只看當年或者當季的合理估值區間。

回到我們剛剛提出的問題，如果現在進場，還能買到“好的股票”嗎？我們認為應該是可以的，而且這種“好的股票”還不在少數。

2019年市場整體的漲幅比較大，上證綜指全年漲了超過20%，僅次于我們耳熟能詳的幾次大牛市。但是，如果我們拆分來看，就會發現問題的所在，2019年有一部分行業龍頭漲的很多，但還有基本面很不錯或者在持續轉好的細分行業龍頭，仍然處在底部區域。只要我們深入地去研究，還是能夠發現很多“好的股票”。

星石投資的策略是繼續聚焦成長股。從企業看，內外需環境好轉，補庫存和新興產業資本開支也在見底回升，產業鏈景氣度將有望改善，并傳導至企業盈利改善。從產業來看，科技升級正在超乎想象地加速，消費行業集中度持續上升。從宏觀來看，寬松貨幣環境+產業升級，將有力催生成長股長期牛市。

我們重點看好5G產業鏈、新能源汽車產業鏈、醫藥行業等。比如5G規模商用開啟，流量和應用形式的爆發，會讓相關應用和硬件都將受益，而新能源汽車產業鏈的終端需求修復將帶動產業鏈景氣度向上。醫藥板塊短期或因為高估值而有整固，但長期空間大，成長性依然顯著，高壁壘、高臨床價值、高性價比的藥品依然是未來鼓勵的方向，可以時間換空間。

最后，上車并不能一勞永逸。春季躁動行情演繹到現在，各種熱點頻出，一會美伊沖突升級，給國內帶來“豬油共振”擔憂，一會美國摘掉中國“匯率操縱國”的帽子又帶來人民幣匯率升值等，好壞消息紛繁往復。總之，對題材炒作保持一份清醒，對基本面研究多一份執著。