今年三季度實際GDP同比增長4.9%，低于市場預期，主要是受到多方面因素的影響：疫情汛情阻礙消費，監管趨嚴束縛地產基建，拉閘限電影響生產端。

但經濟中仍有有利因素，主要體現在消費和制造業投資中。

消費修復方向明確。9月社會零售總額同比增長4.4%，高于市場一致預期，兩年復合增速為3.8%，較上月大幅增加2.3個百分點。
    首先，疫情緩解疊加中秋節提振，線下社交類消費增多。以餐飲為例，9月餐飲收入兩年復合增速為0.1%，較8月大幅提升5.8個百分點。
    第二，就業趨勢向好，增加居民消費能力。一方面，就業形勢總體穩定。從失業率來看，7月、8月、9月全國城鎮調查失業率分別為5.1%、5.1%和4.9%，總體就業有所改善。另一方面，中低收入人群就業邊際好轉。從農村外出勞動力來看，三季度總量同比增長2%，基本恢復至2019年同期水平。9月份服務業有所改善，也有利于中低收入人群就業的改善。9月服務業生產指數同比增長5.2%，較上個月加快了0.4個百分點，服務業采購經理指數當中服務業人員指數也比上個月上升了0.5個百分點。   
    第三，消費升級依舊存在，體現為升級類商品零售額同比增速的絕對領先。今年前三季度限額以上單位金銀珠寶類、體育娛樂用品類、文化辦公用品類等升級類商品零售額同比分別增長41.6%、28.6%、21.7%，顯著高于全部商品16.4%的同比增速。此外，消費對于經濟的貢獻率也有所提升。前三季度，最終消費貢獻率為64.8%，比上半年提高3.1個百分點。向后看，雖然短期或存在階段性因素影響消費修復彈性，但居民儲蓄率較高，潛在消費勢能較大，隨著疫情逐漸穩定，消費修復方向依舊明確。

資料來源：Wind

制造業投資依舊保持加速回升的態勢。9月制造業投資兩年復合增速為6.45%，較8月進一步上行，制造業投資仍在加速修復通道中。其中高技術產業投資增速更為亮眼，顯示國內經濟新動能也處于快速發展階段。前三季度，高技術產業投資同比增長18.7%，兩年平均增長13.8%，顯著高于整體制造業投資水平。 

資料來源：Wind

今年9月，PPI同比增長10.7%，CPI同比增長0.7%，PPI與CPI剪刀差持續擴大，已經達到了歷史峰值。向后看，我們認為后續PPI與CPI剪刀差或將有所收斂。

9月份PPI與CPI剪刀差的擴大主要受兩方面因素影響，我們認為這些因素都將出現邊際緩解。

首先，煤炭供應不足、限產限電等供給端因素繼續推高PPI，但后續供給的縮緊預期或將邊際改善。10月9日國常會進一步部署做好今冬明春電力和煤炭等供應，強調各地要糾正“一刀切”停產限產或“運動式”減碳，主要煤省和重點煤企要落實增產增供的問題。雖然冷冬季節到來將導致短期供給依舊偏緊，但政策保供效果將逐步體現，供給短缺的情況會逐漸得到緩解。此外，受基數影響，PPI也將于明年全年呈現下行趨勢。

第二，豬肉價格繼續下探，9月疫情防控打破服務價格修復趨勢，后續豬肉消費旺季到來和疫情影響逐步減弱將帶動CPI溫和修復。一方面，10月10日商務部等多部門共同決定收儲3萬噸中央儲備豬肉，疊加秋冬屬于豬肉消費旺季，對四季度豬肉價格有一定支撐，豬肉價格對CPI的壓制將有所緩解。另一方面，疫情影響漸次減弱，后續核心CPI將溫和上升。在疫苗接種率接近80%、口服特效藥有望問世的背景下，疫情對消費的影響逐漸減小，疊加消費供給在疫情期間大幅出清，核心CPI有望呈現溫和上漲趨勢。

PPI正在向CPI溫和傳導，除豬肉外的商品和服務更易受到價格傳導。從生活資料PPI來看，耐用消費品類由8月的環比下降0.2%轉為環比持平。從非食品CPI環比增速來看，非食品價格由8月下降0.1%轉為上漲0.2%，其中工業消費品由8月的下降0.2%轉為上漲0.3%，家用器具由8月的環比下降0.1個百分點轉為上漲0.1個百分點，交通工具也繼續延續此前環比上漲趨勢。此外，從微觀來看，部分消費品公司陸續宣布漲價，后續下游消費品提價可能有所擴散。

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