01

北交所開市影響幾何？

11月15日，北交所正式開市。北交所設立為中小企業融資提供便利，有助于我國形成多層次的資本市場。

北交所制度設計較精選層有一定的優化，與其他板塊相比具有更大的包容性。一方面，對于上市公司來說，發行條件更寬松。北交所采用注冊制，新三板連續掛牌滿12個月的創新層掛牌公司在滿足四套市值及財務指標之一后即可上市，財務標準對市值、盈利、經營、研發等方面的要求均低于科創板。

另一方面，北交所投資者門檻較低。北交所對個人投資者開戶門檻由精選層的100萬元降至50萬元，對機構投資者不設門檻，為市場交易流動性提供了制度保障。

整體來看，北交所首批上市公司的質地較優，部分公司在行業內處于國內領先地位。具體來看，相比科創板、創業板，北交所首批上市公司具有市值偏小、盈利能力較強和估值偏低的特點。從市值規模來看，北交所首批上市公司總計市值為2976億元，平均市值為36.7億元，低于創業板的130.6億元和科創板的163.8億元，符合北交所服務中小企業的初衷。從盈利能力來看，今年三季報中，北交所公司凈資產收益率ROE中位數為8.97%，高于創業板的6.2%和科創板的7.5%。從估值角度來看，北交所公司市盈率（TTM）中位數為28.9倍，遠低于創業板的40.1倍和科創板的52.2倍。

資料來源：德邦證券

我們認為北交所開市將進一步豐富證券市場上的投資標的。北交所上市門檻較其他板塊低，增加了優質中小企業的融資渠道，有助于孵化更多優秀公司，也為市場投資者提供了投資中小企業的機會。據國家統計局數據，2019年我國大、中、小型企業數量分別為0.8萬家、4萬家和33萬家，中小企業數量遠超大型企業，蘊含的投資機遇和空間都比較大。

02

社零超預期，如何解讀10月經濟數據？

整體來看，10月經濟數據顯示出我國經濟持續恢復的態勢沒有改變，積極因素仍在積累增長。

具體來看：

首先，隨著階段性約束因素緩解，工業生產出現了積極變化，工業回升的行業面和產業面均有所擴大。10月份，規模以上工業增加值同比實際增長3.5%，兩年復合增速為5.2%，分別較9月上升了0.4和0.2個百分點。10月份規模以上工業中，41個大類行業有22個行業增速回升，比上月增加了10個行業；590種工業產品中，有288種產品產量增速回升，比上月增加了117種。10月以來國內保供穩價政策力度逐步加大，原煤產量同比增長4%，增速由降轉升，主要有色金屬價格出現下行，限產限電也于10月下旬有所松動，供給約束出現緩解，工業生產結束下半年以來持續下行的走勢。

向后看，發改委和央行在學習十九屆六中全會精神會議中分別提到了“切實抓好今冬明春能源和重點民生商品的保供穩價等方面工作”和“抑制價格過快上漲”，我們預計保供穩價政策效果將繼續顯現，供給約束有望持續改善。

第二，投資端呈現“地產偏弱，基建回升，制造業加速改善”的特點。

地產方面，1-10月房地產開發投資同比增長7.2%，兩年復合增速為6.8%，均較9月繼續回落。雖然在政策微調下，10月個人住房貸款較9月同比多增，但房產稅試點、部分房企出現負面信息，疊加房價環比下跌，后續地產投資或在較長一段時間內保持偏弱的狀態。

基建方面，10月基建投資（不含電力）同比增速和兩年復合增速分別為-2.53%和0.86%，均較9月出現回暖。在“十四五”規劃重大項目逐步落地、政府專項債發行進度增快的背景下，后續基建投資仍有比較好的支撐，基建或仍保持邊際回升，對于經濟的托底作用有望繼續顯現。制造業投資方面延續了今年以來整體加速修復的趨勢。10月制造業投資兩年復合增速為6.87%，較9月進一步上升。

第三，消費修復方向未變。10月社會消費品零售總額同比增長4.9%，兩年復合增速為4.6%，超出市場預期。扣除價格因素來看，10月社零實際兩年復合增速為3.2%，較9月大幅提高0.8個百分點。隨著經濟的逐步修復，居民購物需求也持續釋放。10月商品零售額同比增長5.2%，連續兩個月增速加快；限額以上單位18個商品類別中有一半的零售額增速較9月加快。向后看，雖然冬季疫情防控壓力或加大，但消費的內在動力比較充足，居民較高的儲蓄率孕育著較大的消費潛力，消費中長期持續復蘇的確定性仍較大。

03

10月金融數據改善，市場信用觸底了嗎？

10月金融數據呈現出持續改善趨勢，社融同比增速結束了之前連續下行的趨勢，有初步觸底跡象。10月社會融資規模增量為1.59萬億元，比上年同期多增1970億元。具體來看，信貸和政府債券是社融增量的主要拉動力。

首先，表內信貸表現良好，信貸增量比去年同期明顯多增。10月份人民幣貸款增加8262億元，同比多增1364億元，顯示出信貸形勢分析會上提出的“增強信貸總量增長的穩定性”要求已經得到一定的實現。

一方面，居民端短貸和中長貸均呈現同比小幅多增的態勢，顯示出居民消費穩定修復和居民購房貸款政策的邊際放松。央行發布的個人住房貸款統計數據顯示今年10月個人住房貸款增加3481億元，較9月多增1013億元。顯示9月中國人民銀行貨幣政策委員會三季度例會上提出的“維護房地產市場的健康發展，維護住房消費者的合法權益”已經開始顯效，銀行房貸邊際放松，維護了地產的合理需求，前期房地產信貸過度收縮的行為開始糾偏。

另一方面，從企業端來看，新增中長期貸款為2190億元，雖低于2020年，但大致與2017年-2019年平均水平相等。

第二，地方債加快發行對社融的支持力度較大。10月政府債券融資6167億元，是近5年來的最高值。向后看，我們認為在房貸政策滿足合理需求、地方債持續發行的背景下，社融增速有望企穩。

資料來源：Wind

我們認為，信用企穩對股市有一定的積極影響。一方面，從宏觀層面來看信用企穩對盤活經濟具有重要意義，市場對經濟基本面的悲觀預期有望修復。目前社融增速在10%附近初步走穩，后續貨幣政策大概率也將保持溫和，將對經濟形成支撐。貨幣政策方面，我們預計央行將靈活運用MLF和OMO等操作維持流動性合理充裕，并運用3000億支小再貸款、碳減排支持工具等對小微企業、減碳企業等重點領域的發展形成支持。另一方面，從歷史數據來看，信用趨松階段股市的漲跌幅和賺錢效應遠好于緊縮期。

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