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星石為您整理了部分本期精彩問答供您參閱。

直播時間：2022年9月8日

主題：《美聯儲加息，重要會議召開在即，如何影響市場？》

本期主講：汪晟 星石投資總經理、高級基金經理

01市場研判部分

Q&A

目前市場對9月美聯儲加息預期加劇，對投資有什么影響？

觀點：海外加息方向不改的環境下，股市將持續面臨這一外部壓力，最好不要把自己的資產放在已經有泡沫或者有泡沫化趨勢的資產上，而是放在估值和基本面都相對扎實的資產上。

9月美聯儲無論是加息50bp還是75bp，都是在市場預期以內的選項。對資本市場而言，一個預期內的重要事件落地，本身對市場的短期影響不會特別大。但站在中長期視角，在全球資金利率不斷提升的背景下，美聯儲加息仍是一個很重要的宏觀驅動，還是在持續發揮作用。9月美聯儲加息更多的是延續了之前加息的趨勢，并沒有出現方向上的變化，我認為在繼續加息的環境下股市始終會面臨這一個外部壓力。

全球金融市場的金融條件緊張、利率中樞不斷抬升，我們在投資中也需要有一定的風險意識。當美元指數不斷攀升，可能就意味著各種泡沫破裂的危險臨近。所以不要把自己的資產放在有泡沫或者有泡沫化傾向的資產上。

Q&A

重要會議召開在即，對投資有什么影響？

觀點：穩定社會預期的形成利于市場風險偏好的提高。

重要會議對于宏觀經濟和百姓生活是意義重大的，我相信大會的召開會使得全民的預期更加確定，這對金融市場的影響是很大的。無論是在經濟上還是政治上，包括與老百姓息息相關的中長期政策有望在大會上明確化，這就隱含了系統的穩定性增強。大會召開必然會使得系統向確定性更高的狀態演繹，對金融市場自身而言，它會提高市場的風險偏好。

Q&A

中央明確“健全關鍵核心技術攻關新型舉國體制”，是否意味著專精特新的投資機會會變多？

觀點：目前可能更偏主題性投資，短期來看可以留一份清醒留一份醉。但無論是中央有沒有這樣一個表態，我都覺得這些行業是值得大家去持續挖掘跟蹤的。

我個人認為這是長邏輯，從經驗看長邏輯的影響很容易在短期被高估，而在長期被低估。短期市場因為政策表述出現了積極情緒和主題投資這是很正常的，但從大的戰略到規劃到落地是需要一個漫長的時間的。長期而言，肯定有這樣一些細分行業受到的民間投資、政府主導投資的帶動，投資力度將顯著加強，這些產業的技術進步升級迭代一定會加速。也許其中會有好的行業好的公司在全球范圍內形成更強的競爭力，從而帶來股權價值的提升和良好的投資機會。

但這種機會是需要甄別的，并不是僅靠自上而下式的宏觀驅動就能夠把握的，需要更詳盡地自下而上的微觀研究支持，投資機會的甄別沒有那么容易。當然中國的產業升級，包括中國的專精特新細分行業是值得持續關注和覆蓋研究的，因為這些行業確實就是中國未來的一個發展方向，依靠國內的產業升級才能驅動整個國民經濟再上新臺階。所以無論是中央有沒有這樣一個表態，我都覺得這些行業是值得大家區持續挖掘跟蹤的。

短期來看，可以留一份清醒留一份醉，從政策號召到最終業績兌現落地，可能需要很長的時間。目前可能更偏主題性投資。

Q&A

今年板塊輪動偏快，中小市值股票炒作較多，還會不會延續？

觀點：從偏長期的角度來看，我個人認為現在去追逐估值偏高類資產是比較危險的。反倒是可以在目前景氣度相對低、長期看是優質資產，估值處于歷史低位的板塊中尋找一些中長期性價比很好的投資機會。

目前股市是非常分化的市場，市場整體估值水平處于歷史中低、甚至偏低的位置，尤其是大市值股票，偏價值類資產估值可能是處于歷史最低水平的。而相對市值小、目前屬于相對景氣的偏成長性資產估值處于歷史相對高位。

我是相信長期要均值回歸的，我認為均值回歸是資本市場的萬有引力，所以長期看估值高的將向下回歸，估值低的要向上回歸。在目前全球整體金融條件收緊、國內股市分化的環境下，我個人認為現在去追逐估值偏高類資產是比較危險的。反倒是可以在目前景氣度相對低、長期看是優質資產，估值處于歷史低位的板塊中尋找一些中長期性價比很好的投資機會。

02宏觀經濟部分 

Q&A

怎么看待后續人民幣匯率走勢？未來資金外流壓力大嗎？人民幣貶值會維持多久？

觀點：人民幣對美元存在貶值壓力，但在全球范圍內依舊是偏強的。不用過于擔心資金外流壓力，資金外流引起金融風險的概率不大。人民幣貶值的持續時間將取決于國內經濟恢復的速度和美國通脹回落的速度。

由于美元現在比較強，美元指數創多年新高，人民幣對美元貶值的壓力和貶值空間都是存在的。但在全球范圍內，相對于歐元、日元等發達國家的貨幣，人民幣依舊是比較強的貨幣。

目前人民幣對美元有貶值壓力，是因為中美政策方向相反，美國為對抗通脹在加息而中國在降息穩增長。中美兩國政策方向錯配也導致了中美利差倒掛。目前美國利率全面高于中國，包括10年期國債收益率，也包括了居民購房貸款利率。這種利率條件必然會引發匯率上出現調整壓力，我認為這是非常合理的。

我國央行下調外匯存款準備金也是希望人民幣兌美元不出現太迅猛的貶值，畢竟匯率也是一個非常重要的宏觀指標，匯率對于市場預期是有一定影響的。但下調外匯存款準備金可能只能影響貶值的速度或者幅度，短期是沒法改變人民幣對美元偏弱勢的方向的。

從另一個角度來看，中國的出口和經濟增長潛力在全球范圍內看都是不差的，人民幣的位置取決于參照系。如果參照美元，人民幣的確有貶值壓力。但如果參照其他貨幣，那就未必是這個結論了。

中國金融市場仍不是完全對外放開狀態，我國政府對于外匯市場等金融市場的掌控能力還是比較強的，“熱錢”在中國的流動并不是暢通無阻的，這部分資金在全市場的占比也是相對較低的，所以不用過于擔心資金外流的問題。雖然貶值壓力下存在套利動機，可能會導致一部分熱錢流出中國，但不足以引發金融市場的動蕩，這種風險是很小的。

人民幣貶值的持續時間取決于兩方面。一方面要看美國通脹的治理進度。如果美國通脹下來的比較快，人民幣貶值壓力會慢慢變小。美國核心目的在于降低通脹，也不愿意把經濟帶崩，因此一旦通脹下來了，美國的金融條件就會放松。另一方面要看我國自身的經濟趨勢。國內經濟雖然是復蘇趨勢，但復蘇力度仍然偏弱。原因在于兩點，一點是疫情和疫情防控對經濟活動的影響較大；另一點在于地產。地產是一個對國民經濟影響很大的產業，相關產業可能占到整個GDP的30%左右。目前這樣大的一個產業持續低迷，特別地，老百姓對于地產的長期預期發生的變化對當前地產銷售也形成了壓力。所以如果國內經濟恢復良好，疫情和防控措施對經濟的影響越來越小，那么中國經濟自身的競爭力就更強，人民幣也會趨于走強；否則，人民幣相對美元仍大概率延續偏弱的趨勢。

Q&A

如何分析歐洲能源危機對后續大宗商品價格的影響？原油價格下行還有多大的空間？

觀點：中長期看大宗商品價格中樞可能會有明顯的抬升，短期內更多的取決于海外和中國經濟的趨勢。短期原油價格下行空間不會特別大。

2018年以來全球的政治經濟格局發生了巨大的變化，針對越來越復雜的、變化莫測的外部環境，投資可能需要“向內求”，即從國內尋找一些力量和方向。歐洲能源危機對大宗商品的影響，其實也是世界政治經濟格局變化引發的結果之一。

就事論事的來看，大宗商品價格還是要從供給、需求兩方面來看，供需兩端都是比較復雜的。

供給端來看，近期由于俄烏沖突，全球最大的能源供給之一——俄羅斯在收縮傳統能源的供給，所以全球市場特別是歐洲市場也在大力尋求新的能源方向，能源結構正面臨深刻調整；而長期的供給彈性也不足，由于大宗商品這種偏上游資源的價格，在過去10年里（2020年之前）是持續下行的，商品價格持續低迷導致行業的資本開支不足，總量新增供給就十分有限。

需求端來看，目前歐美日這些發達國家的需求，雖然整體方向是向下的，但需求的絕對水平并未跌落到中性水平之下。未來可能的更重要的邊際變化將來自于中國。中國在過去半年內金融條件持續放松，M1增速也是在持續回升的，按照過往的經驗，金融條件的放松最終是可以傳導至總需求增加的。恰恰中國是全球制造業的中心和工業大國，對全球大宗商品的需求端的影響是很大的。目前國內需求恢復力度還不太好判斷，按照過往經驗應該是會起來的，同時海外需求有向下的壓力，所以需求端驅動有上有下，最終形成的合力方向，對短期大宗商品價格起著最為關鍵的影響。

因此，結合供給和需求的中長期因素，我認為大宗商品的長期價格中樞（例如3-5年平均）大概率會有明顯的抬升，但短期（未來幾個季度）價格走勢更多的是取決于海外和中國經濟的趨勢。

這一結論在原油上基本成立，油價中短期的變動可能更多的是來自于需求層面的驅動，要看海外經濟和國內經濟的合力方向。但油價的中樞不可避免的抬升了，因為供給的因素在發揮作用，這是長期因素。綜合來看油價下行空間不會特別大。

Q&A

如何看待后續國內地產行業的發展？

觀點：地產行業的長邏輯發生了變化，最終將實現向存量市場的平穩過渡和相對健康的發展。

在上海疫情得到平復后，全國地產出現了一次脈沖式向上，后續又回到了一個偏疲弱的狀態。盡管一些地方政府出臺了比較積極的政策，但目前效果不大，我認為這里面有長期因素也有短期因素。

地產過去20年是一個長期的牛市。之前沒有一個市場化的房地產市場，這個市場從無到有再到成為一個國家的支柱性產業，必然伴隨這整個行業的大發展，房子也成為老百姓投資保值的一個最重要的、最好的資產。

到現在我們可以看到這個趨勢應該是結束了，后續會迎來一個新的趨勢。地產市場會從增量市場轉為存量市場，但相信誰也不愿意看到房地產市場的崩潰，那就演變成系統性風險了，因此實現并保持相對健康良性發展，這可能是各方都能接受的且大概率能實現的一個趨勢。我相信中央政府是有足夠能力和意愿去實現房地產的發展階段的平穩過渡。

短期看，確實因為房地產開發商自身風險在暴露，導致了老百姓對期房市場的不信任，并形成了一個負反饋。老百姓對于期房的預期變差對市場是不好的，政府也在力圖去扭轉這樣的預期。地方政府出臺政策的最終目的是釋放居民的剛性需求和改善性需求，如果當前政策難以達到這個效果，可能會出臺力度更大的政策。雖然最終實現可能仍有波折，但我認為最終可以看到居民部門對于房地產市場的預期趨于平穩。

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